2008年,金融風暴席卷而來,全球正面臨自上世紀30年代大蕭條以來最嚴重的金融危機。由於經濟全球化的深入和全球金融體系的長期失衡,這場源於美國的金融風暴範圍之廣、影響之強、連鎖效應之快前所未有,給世界各國的經濟發展和人民生活帶來了嚴重影響,引起了世界各國政府和人民的憂慮。可以預見,危機的演變和各國的應對將對全球金融、經濟乃至政治格局產生深遠影響。
(1)本次金融危機的成因涉及美國的消費模式、金融監管政策、金融機構的運作模式以及美國和世界的經濟結構等多種因素。雖然各方觀點仍不盡壹致,但以下幾點已經得到了大多數人的認可。
首先,房地產泡沫是危機的源頭。
次貸危機說到底是美國房地產泡沫破裂引發的危機,而房地產泡沫的誕生不僅與美國社會的“消費文化”有關,還與不當的房地產金融政策和美國長期寬松的貨幣環境直接相關。
長期以來,美國經濟的特點是高負債和低儲蓄。不僅居民借錢大手大腳,國家還鼓勵大額借貸和提前消費。近年來,個人消費支出占美國GDP的比重達到了70%的歷史新高。從2001年底到2007年底的6年裏,美國個人累積的債務已經達到過去40年的總和。可以說,美國政府和社會近年來壹直在危險的債務狀態中運行。
美國人近年來不斷增強的消費勇氣主要來自房地產價格的持續上漲。為了應對2000年前後互聯網泡沫的破滅,以及2006+0年“9 11”事件的沖擊,美國美聯儲委員會(以下簡稱美聯儲)打開了貨幣閘門,試圖人為改變經濟運行軌跡,抑制衰退。從2001到2003年6月,美聯儲連續13次下調聯邦基金利率,使利率從6.5%降至1%。
貨幣的擴張和低利率環境降低了借貸成本,促使美國人湧向房地產領域。對未來房價持續上漲的樂觀預期,使得銀行千方百計向信用極低的借款人推銷住房貸款。所有人都把希望寄托在房價只漲不跌的預期上。從2001到2005年的5年間,美國房主每年平均從出售房屋、房屋凈值貸款和抵押貸款再融資等套現活動中提取近1萬億美元的“收入”。當經濟開始周期性下滑,貨幣政策調整,利率上升,房價暴跌,泡沫破裂,整個鏈條斷裂。首先,低信用等級的違約率急劇上升,引發了次貸危機。
第二,過多的金融衍生品掩蓋了巨大的風險。
傳統上,貸款銀行應該在自己的資產負債表上記錄貸款,並相應地將信貸風險控制在銀行內部。然而,在中介機構的協助下,美國大量貸款機構將大量次級住房貸款轉換成證券在市場上出售,吸引各種投資機構購買;投資機構利用“精致”的金融工程技術,然後將它們打包、分割、組合,轉化為新的金融產品,賣給對沖基金和保險公司。通過這種方式,提供次級貸款的銀行神奇地在賬面上沖銷了抵押貸款等資產。從表面上看,這是壹個快樂的“金融煉金術”:購房者可以用很低的首付甚至零首付獲得房產;提供抵押貸款的金融機構不用等貸款到期,通過打包出售債權的方式提前回籠資金;提供資產證券化服務的金融中介可以賺取服務費,不承擔風險;由抵押貸款演變而來的各種新的金融產品滿足了市場上許多投資者的投資和獲利需求...根據美國經濟分析局的調查,美國次級貸款總額為65438美元+0.5萬億,但在此基礎上發行了近2萬億美元的抵押貸款支持債券(MBS),進而導致超過1萬億美元的抵押債務債券(CDO)和數千億美元的信用違約互換(CDS)。
資產證券化創造的金融衍生品本可以起到分散風險、提高銀行等金融機構效率的作用。但是資產證券化壹旦過度,拉長了金融交易的鏈條,使得美國的金融衍生品越來越復雜,金融市場越來越不透明,以至於沒有人關心這些金融產品的真實基礎,不知道其中蘊含的巨大風險。
打著創新的旗號,投機被壹波壹波推向頂峰,金融越來越與實體經濟脫節,虛擬經濟的泡沫被“金融創新”吹得越來越大。似乎只要把各種證券翻個底朝天,財源就能滾滾而來。通常情況下,虛擬經濟的健康發展可以促進實體經濟的發展,但壹旦虛擬經濟嚴重脫離實體經濟的支撐,就會逐漸演變為投機經濟。最初貸款1元錢,可以逐漸放大成幾元、十元甚至幾十元的金融衍生品,金融風險也急劇放大。當這些創新產品的起源——次級住房信貸資產出現問題時,建立在這個基礎上的金融衍生品市場就像空中樓閣,轟然倒塌。
第三,美國滯後的金融監管機制讓“金融創新”猶如脫韁之馬。
以負責維持美國經濟整體穩定的美聯儲為例。它只負責監管商業銀行,無權監管投行。主管投資銀行的監管機構美國證券交易委員會在2004年經過艱難談判才獲得監管權。這就使得像美國國際集團(AIG)這樣的多領域“巨無霸”在相當長的時間內都停留在無人監管的灰色地帶,可以自由地進行“金融創新”。
金融評級機制在這場危機中也犯了嚴重的錯誤。那麽多金融機構的貸款出了問題,發行的金融產品漏洞那麽多,金融評級機構居然“視而不見”,以至於很多問題債券和銀行可以長期被評價為“優秀”。壹位在某評級機構結構性金融產品部工作的業內人士形象地說,什麽都可以評級,我們甚至可以評估壹頭結構性的牛。這無異於鼓勵華爾街不擇手段地實踐“金融煉金術”和“圈錢”。
由於國際金融體系由美國主導,而美國多次無視壹些國家提出的加強監管的建議,整個國際層面也缺乏有效的金融監管。在監管滯後的整體氛圍下,金融機構的貪婪迅速膨脹。
(2)金融風暴本質上是美國模式市場經濟治理思想的嚴重危機。美國馬薩諸塞大學教授大衛·科茨(David Coates)指出,美國當前的金融動蕩是資本主義特殊制度形式的產物,是資本主義新自由主義形式的結果。由於放松了對金融的管制,如果沒有國家的密切監督,資本主義金融部門將是內在不穩定的。
冷戰後,隨著經濟全球化的快速發展,新自由主義不僅是美國經濟政策的基礎,也是美國在世界範圍內推動金融自由化的工具。新自由主義雖然對西方國家上世紀七八十年代的滯脹起到了壹定的控制作用,但也不是萬能的。
所謂新自由主義,是以復興傳統自由主義理想、盡量減少政府對經濟和社會的幹預為主要經濟政策目標的壹套思想。有學者稱之為“完全不幹涉主義”,因為它興盛於裏根時代,所以也被稱為“裏根主義”。“金融大鱷”索羅斯將這種認為市場可以解決壹切問題的思想稱為“市場原教旨主義”。索羅斯在接受《世界報》采訪時說,“(華爾街的危機)是我所說的市場原教旨主義的結果,它讓市場自我調節。危機不是由壹些外部因素或自然災害造成的,而是由系統本身造成的。它內部壞掉了。”
新自由主義模式強調“最小政府幹預、最大市場競爭、金融自由化和貿易自由化”。由於美國在國際金融體系中的主導作用,新自由主義思想也對這壹體系產生了很大影響。包括會計體系,市場評級體系,風險控制程序,甚至金融政策,甚至市場上適用的語言和定價貨幣,都采用美國的規則,國際金融體系實際上已經變成了美國的金融體系。顯然,這不符合平等、公平、協商的國際原則,也忽視了各國發展階段、管理水平、經濟社會制度的差異。越來越多的經濟學家已經意識到,未來國際金融體系的改革和調整要想取得成效,必然會觸及這壹思想基礎。
(3)在經濟全球化快速發展的背景下發生的金融動蕩,其影響必然比以往更大。
首先,這種全球影響力來自於以美元為主導的國際貨幣體系。上世紀70年代,以美元為中心的國際貨幣體系布雷頓森林體系解體。但美元憑借其強大的經濟實力,仍是國際儲備和貿易結算的主要貨幣。截至目前,全球各國央行的國際結算和外匯儲備中,美元的比重壹直保持在60%以上。當“領頭羊”出現問題時,必然會產生多米諾骨牌效應,導致全球金融市場迅速陷入極度恐慌。
其次,金融全球化讓世界享受到全球化帶來的紅利,但也帶來了相應的風險。由於金融自由化和經濟全球化的高度發展,當今世界各地都處於不同程度的金融開放之中。大量“熱錢”在全球範圍內快速流動,各種眼花繚亂的金融衍生品將全球金融機構錯綜復雜地聯系在壹起,而美國等發達國家占據了最有利的位置。最典型的是,美國的壹些金融機構將大量的房地產抵押債券打包,賣給很多國家。正因為如此,這場發端於美國這個全球最大經濟體、金融體系最發達的國家的金融風暴,將產生前所未有的影響。
隨著全球金融動蕩的加劇,世界各國都出現了不同程度的流動性短缺、股市暴跌、匯率沖擊、出口下降和失業率上升,全球金融市場和實體經濟面臨嚴峻考驗。
金融風暴首先沖擊的是美國的銀行體系,粉碎了“世界上最完整的體系”的神話。美國商業銀行的市場集中度遠遠落後於歐洲國家。美國有大量的州立銀行和中小型銀行。過去幾年,這些銀行投資了大量次級抵押貸款金融產品和其他證券化產品。次貸危機爆發後,他們經歷了大規模的資產減記和損失。這些中小銀行抵禦危機的能力很差,很難得到美國政府的幫助,所以未來破產的概率很大。
在世界範圍內,歐洲銀行遭受的損失最大,因為它們過於依賴短期貸款市場,而不是通常的客戶儲蓄。新興市場經濟體也難以獨善其身。金融危機爆發後,大量資金從新興市場經濟體撤出,壹些經濟結構脆弱、對外投資依存度高的國家面臨嚴峻考驗。
最令人擔憂的是,全球金融危機將不可避免地蔓延到實體經濟,拖累甚至阻礙全球經濟增長。目前,美國房地產投資不斷減少。然而,在房地產市場和股票市場價格交替下跌的負財富效應的拖累下,美國居民的消費日益疲軟。由於自身股價下跌,美國公司的投資意願和能力下降。由於可提供的抵押品價值下降,美國公司可獲得的銀行信貸額也大幅下降。幾乎可以肯定,美國經濟將在2009年陷入衰退。歐元區經濟和日本經濟等發達經濟體以及壹些新興市場經濟體2009年的增長前景也不容樂觀。
由於美國經濟占全球近30%,其進口占全球貿易的15%,美國經濟衰退將導致全球商品貿易下降,進而影響壹些高度依賴外貿的發展中國家的出口和經濟增長。危機對實體經濟的嚴重影響很可能帶來全球貿易保護主義的擡頭,對經濟復蘇形成新的障礙。大規模的救市措施也會讓已經有巨額財政赤字的美國政府雪上加霜。壹旦出現肆意發行債券和紙幣,必然導致美元信用下降,推高全球通脹率。
這場前所未有的金融風暴是對世界各國經濟治理能力的考驗,也是對世界各國加強國際合作的誠意和決心的考驗。目前,國際社會正在密切關註這場危機的走向和世界各國的應對措施及其效果。壹個國家的次貸危機引發了席卷所有國家的金融風暴。全球經濟危機呼籲全世界采取壹致行動。壹場史無前例的國際救援行動在全世界展開。在高度關註初期救助效果的同時,世界各國都在積極尋求下壹步措施,深入思考如何從根本上消除深層隱患,積極探索國際金融體系未來改革和調整的方向。
(4)次貸危機首先是信用危機,救市的首要目標是恢復對金融市場的信心。美國的救助計劃主要是通過政府收購金融機構的不良資產,註入資金增加流動性來拯救金融業。歐盟國家從壹開始就采取向金融機構註資,保證儲戶不會遭受損失的方式。許多國家通過降息和免稅來刺激經濟,而其他國家則向市場拋售美元來支撐本國貨幣。有的還利用國家主權財富基金投資本國股市拯救金融企業。
政府向金融機構註資以換取部分股權來解決資金短缺的救市方法,通常被稱為“臨時國有化”。雖然這種穩定金融市場、防止危機向實體經濟蔓延的傳統手段在歷史上曾經奏效,但在這場史無前例的世界危機中,它能否再次顯示出巨大的威力,誰也說不準。至少在五個方面,人還是“無底”的:
首先,這場危機還沒有結束。目前美國金融機構減記的資產只是國際貨幣基金組織估算的總赤字的壹部分,還埋著多少“定時炸彈”不得而知。許多經濟學家認為,風暴只是開始。目前市場流動性還沒有完全恢復。壹旦未來有更多的銀行和其他金融機構倒閉甚至國家破產,現有的救助計劃只能是杯水車薪。
第二,目前的救市措施只是短期的、初步的。盡管它們產生了壹些積極影響,但仍很難確定在多大程度上可以防止金融危機蔓延到實體經濟。雖然對衰退程度的評估有所不同,但大多數人認為衰退可能會持續很長時間,短期的救市之後必須有中長期的“後措施”。
第三,很多國家還是按照自己的利益來救市,全球範圍內缺乏更緊密的合作與協調。最典型的是歐洲的“三部曲”:壹是“隔岸觀火”,斷言危機離歐洲“很遠”;過了幾天,變成了“緊急救火”,但還是我行我素;最後,歐盟呼籲所有成員攜起手來“全力滅火”。經濟壹體化程度最高的歐盟尚且如此,其他可想而知。日前,國際貨幣基金組織已呼籲各方協調政策,相互應對。在英法兩國領導人的呼籲下,美國開始籌備國際金融峰會。但是,從歐美的立場來看,兩者之間也存在壹些差異。美國試圖確保美元在國際貨幣體系中的主導地位,但歐盟顯然更希望借此次危機對美國主導的國際金融體系進行大刀闊斧的改革。
4.尚不清楚對市場的拯救將如何逐步轉向對國際金融體系的有效和全面改革。救市只是治標不治本。只有把救市和國際金融體系的改革調整結合起來,才有助於全面恢復信心,真正起到拉動全球經濟的有效作用。因此,救市的根本問題不僅在於穩定市場,還在於如何為國際金融體系改革做出貢獻。
5.救市成功與否主要取決於發達國家的政策力度,因為它們在全球經濟中的比重仍然很大。雖然發達國家在這場危機中損失慘重,但它們處於國際金融體系和貿易體系的上遊,顯然有更多的手段來規避風險或轉移風險,甚至轉嫁危機。壹旦出現這種情況,將對全球經濟造成巨大傷害,使復蘇更加遙遠。
當然,目前人們不僅看到了危機的嚴重性,也看到了克服危機的可能性。這場危機是前所未有的,而且隨著經濟全球化的發展,國際社會抵禦金融風險的能力是前所未有的,比以前有更多的手段、更多的經驗、更強的實力和更強烈的合作願望。
(5)盡管人們還在思考這場金融危機的成因和國際金融體系的改革,但對如何處理開放與監管、創新與監管的關系已經形成了清晰的認識。即在減少金融管制、推進金融對外開放的過程中,必須把握適度原則,處理好金融自由化與金融管制的平衡,處理好金融業與整體經濟發展水平的關系。否則,沒有有效監管的過度自由化和創新必然會帶來巨大的風險,並引發嚴重的經濟和社會問題。
金融業天生脆弱,監管是彌補“市場失靈”的必要手段。從國家層面來看,有效的金融監管是促進經濟發展的重要因素,也是全球金融體系第壹道防線的基礎。隨著全球金融業的相關性和互動性日益增強,各國和各經濟體應從管理系統性風險的角度實施監管,並通過加強協調逐步完善監管體系。當然,加強監管並不意味著因噎廢食而拒絕開放創新,或者片面追求金融業的穩定。不同國家由於金融業發展水平不同,對金融業開放和創新的態度也不同。關鍵在於把握好自由化和金融監管的平衡。壹方面要通過金融創新服務經濟,另壹方面需要加強金融監管,確保金融安全。
從國際上看,最迫切的問題是原有的治理方式已經嚴重滯後,國際金融組織正在以過時的管理方式應對全新的全球市場。管理的缺失和軟弱直接導致了漏洞的出現。正如法國總統薩科齊所說,世界將不再能夠用20世紀經濟的工具來運行21世紀的經濟。因此,如何加強管理,特別是對主要國際貨幣發行和大型銀行的監管,是今後要討論的重要問題。
當前,國際社會對國際金融體系改革的必要性和思路正在形成越來越多的認識。隨著市場規則和監控的不斷加強,特別是壹些制度性措施的落實,市場參與者之間的互信會逐漸恢復。
(六)現行全球金融體系基本上是由發達國家建立的,主要體現了發達國家的利益,更有利於維護它們的利益。特別是舊的國際經濟秩序使少數發達國家控制了國際經濟調節機制,使國際生產體系、國際貿易體系和國際金融體系建立在不平等的基礎上,在各方面限制和阻礙了發展中國家的發展。
隨著冷戰的結束和發展中國家的崛起,整個國際經濟格局發生了巨大變化,少數西方發達國家“獨霸”的局面被打破。20世紀90年代以來,特別是20世紀以來,發展中國家的整體經濟實力不斷增強。從1990到2006年,發展中國家占全球GDP的比重從15.9%上升到25%,對全球經濟增長的貢獻率上升到30%,按購買力平價計算超過50%。在此背景下,發展中國家越來越呼籲建立國際金融新秩序。
如何改革國際金融體系,需要國際社會進壹步對話、磋商和探索,但必須明確壹個重要原則,即新體系要充分反映眾多發展中國家的利益,盡快改變發展中國家壹直處於國際金融體系邊緣、成為發達國家危機轉移對象的現狀。
改革的具體突破口應該首先從國際貨幣基金組織、世界銀行和世界貿易組織等在全球金融和經濟運行中發揮重要作用的機構入手,增加發展中國家的發言權,然後朝著建立公平、公正、包容、有序的國際金融體系的方向努力。
當然,發達國家不會輕易放棄自己的傳統優勢地位。金融危機後,有西方學者提出,如果沒有中國等國“過度儲蓄”所鼓勵的超低利率,美國等發達國家不可能長期保持“瘋狂放縱的金融創新和借貸消費”,這場危機就不會發生。這種本末倒置的論調表面上是為金融投機者和失職監管者開脫,實質上是維護西方在現有國際金融體系中的既得利益。這種顛倒黑白的謬論,不過是壹種極端的雜音,是大多數西方經濟學家難以認同的。但可以預期的是,在未來的國際金融體系改革中,這樣的聲音還會再次出現,發展中國家和發達國家之間會出現激烈的對抗。
這場嚴重的國際金融危機是在經濟全球化深入發展的新背景下發生的。它再次用事實警示人們,經濟全球化是壹把雙刃劍。它不會自動保證全球經濟的健康發展,需要用新思維、新方式認真把握和應對,否則會產生破壞性影響,甚至引發全球性災難。
目前,世界各國的救援行動趨於更加積極。在第壹階段之後,世界各國政府通過向銀行註資來確保流動性,它們最近加大了力度,並普遍采取了降息的做法。雖然這些措施可能無法完全解決問題,但對恢復市場信心和融資渠道產生了壹些積極作用。
全球危機也要求全球應對。最近在北京閉幕的第七屆亞歐首腦會議向全世界發出了呼籲。隨著金融危機的加劇,國際社會和各國政府應繼續加強協調與合作,堅定、果斷、負責、及時地采取有效措施,綜合運用有效可行的經濟和金融手段,實現恢復市場信心、穩定全球金融市場、促進全球經濟增長的目標。
目前,世界各國都在密切關註即將在美國華盛頓召開的國際金融峰會。期待此次會議既能務實高效地解決當前和未來的問題,又能體現平等互利共贏的全球發展夥伴關系,為穩定金融市場、促進世界經濟發展做出積極貢獻。