《時間的玫瑰》2007
在喧囂的中國股市裏，他似乎是壹個孤獨的另類。在他眼中，價值投資不僅是壹種方法，更是壹種信仰，壹種哲學。
“不知道現在是大牛市嗎？還做長線？不是傻了吧妳？”2007年9月，當上證指數成功站上5000點時，人群中流傳出這樣壹種聲音。中國股市持續高歌猛進，徹底點燃了老百姓的投資激情。人們忘我地低買高賣、追漲殺跌，不知疲倦地享受著套利的樂趣。
然而，在紅紅綠綠的繽紛色彩中，卻有壹個人不為所動。他手上操作著數億資金，但壹切股價的起伏，仿佛都與他無關。在波段理論、圖形分析等技術大行其道的時候，只有他，把投資上升成為壹門哲學。
在喧囂的中國股市裏，他似乎更像是壹個孤獨的另類。這個人，就是私募基金深圳東方港灣公司董事總經理——但斌。
虧出來的哲學
剛到不惑之年的但斌，已經在中國股市摸爬滾打了15年。坐在諾德金融中心辦公室裏，他所展現出來的氣質，更多是壹分從容與淡定。盡管哪怕百分之壹的股價波動，為他帶來的損益，也許是幾百上千萬的數字。
“所有優秀的基金經理，都是虧錢虧出來的。”在但斌15年漫長的投資生涯當中，有三次慘痛的失敗讓他記憶猶新，而正是這些教訓，奠定了他今天的投資哲學。
1992年，年僅25歲的但斌，大學畢業不久，就踏上了南下深圳的道路。1992年8月的股票風潮，很多人搶購原始股。這是但斌第壹次感受到股票市場的刺激，他的第壹反應是：這個東西能掙錢。
正好當時公司老板拿出50萬，讓他幫忙做股票。當時的股價壹個勁瘋漲，包括所有的垃圾股。初次嘗試，就讓他獲得了巨大的回報，但斌手上的50萬，很快變成250萬。他的膽子開始大起來，什麽樣的股票都敢去做。
沒想到在壹路風光之時，風暴不期而至。1993年，偶然聽到壹個著名股評家說“深深房”有重大利好，於是，但斌迅速把寶壓在了這只股票上面。原本他並不了解這個行業，從壹進去，股價就開始暴跌。不但把以前賺的錢全部虧進去了，本錢也虧了很多。
那個時候的200多萬，不是個小數目，盡管不是虧的自己的錢，也足以讓他難過萬分。那段時間，但斌虧得精神恍惚，連自行車都騎不穩。“我想現在很多投資者也是這樣，聽到壹個消息，馬上去買進，實際上這是風險最大的事情。”但斌說，從此他再也不相信道聽途說的所謂“消息”。
隨後，他迅速重整旗鼓，轉戰期貨。在之後短短壹年多時間內，他把100多萬資金做到了1000多萬。然而隨之而來的“327國債事件”，但斌手上所有的單子被強行交割，再次讓他賠了個精光。
“投資者總要不斷面臨意想不到的危機，關鍵是我們如何看待這些危機。”壹夜之間，不可思議地從1000多萬到壹文不名，曾經經歷的巨大落差，使但斌對於風險的認知與眾不同，“就像1895年美國道瓊斯指數，到現在不知翻了多少倍。但這期間，它經歷了三次經濟危機，兩次世界大戰，因為有危機，我們就不去投資嗎？”
從1995年到2000年，但斌手上的錢越來越多。那時候，他主要依仗圖表分析和基本分析，這讓他以為，技術分析是萬能的。就在這時，壹只叫做“華工科技”的股票，進入了但斌的視野：技術面和基本面都非常良好，進入的倉位也很合適，預期將有較大的上升空間，於是他下了重註。結果這壹次，他被表面數據蒙蔽了，投資的4000多萬資金幾乎虧損了壹半。
壹次又壹次的教訓，讓但斌開始思考這樣壹個問題：如何將投資風險降到最低，從而獲得長期而穩定的收益？靠“內幕消息”？靠波段靠周期？靠技術分析？顯然這些都不可靠，它們能讓妳快速積累財富，卻也可能轉瞬間讓壹切灰飛煙滅。那麽，壹個成功的投資者應該怎麽做？
想成功，與成功者為伍
2003年，但斌來到香港。這是他從事投資的第10個年頭，俗話說：十年磨壹劍。與以往不同的是，他第壹次開始關註企業本身。
但斌在香港選擇的企業，將來會賺多少尚在其次，他的首要要求就是從長期來說，至少不會虧錢。因此，但斌投資了幾只高速公路、以及同仁堂科技，這些股票後來都為他帶來了巨大的收益。
從投資高速公路開始，但斌賺了很多錢。他慢慢知道了選擇真正的好企業投資，才是成功的關鍵。後來，但斌買進了張裕，並壹直持有到現在。
“張裕的領導者，在他們做IPO的時候差不多持了1億市值的股票，經歷2006年整整壹年到現在，差不多漲到7、8億了。原來這些管理層，要想從那個企業中獲得壹點好處的話，渾水摸魚更好辦。”對此，他解釋說，“但當他擁有股權的時候，他只需要把這個企業不斷地做大、做大，這些管理層就會變得非常非常有錢。那麽，這些掌握幾億十幾億上百億資產的管理層，碰到這樣壹個時代，他會把很多社會資源向企業裏集中。”在這樣壹個大背景下，問題的關鍵就是：選擇壹個成功的企業，與它***同成長。
在過去10年當中，美國股市表現出色的有房地產、金融服務、銀行、零售、保險。實際上在中國，去年這壹波很大的行情中，也是類似這樣壹根主線。選股票就是要選中國最好的行業，以及這些行業中最強的企業。
“投資這樣的企業都不賺錢，那很難想象還有什麽股票能賺錢。”但斌笑道。因此在他的股票池中，他挑選了茅臺、雲南白藥(29.65,0.00,0.00%,進入該吧)、萬科、招商銀行(38。
那麽，好企業的標準是什麽？
壹個好企業的市場寬度和廣度要足夠大。要能夠抵禦通貨膨脹，也就是說這企業的產品壹定要能夠提價，如果提不了價，那麽投資可能會發生很大風險。比如說茅臺在1970年的時候它可能賣7-8塊錢壹瓶，從70年代到現在，30多年的茅臺提價幅度是驚人的。
還有，某種意義上的“不死企業”，這種企業能夠長期生存下去。另外要有足夠的凈利潤，最好是輕資產的。比如說像茅臺，當地的赤水河水加當地的高粱釀造，成本9萬塊錢每噸，去年賣61萬每噸，可能在未來的幾年要賣72萬每噸，並不需要很大的投入，就會給企業帶來不斷的現金流。
在但斌看來，選擇了好的企業，即使在熊市中壹樣能賺錢。這壹點在但斌投資貴州茅臺身上，得到了很好的體現。他在2003年就大膽買入茅臺，現在已經獲得了十幾倍的收益。
“什麽時候買進這些股票？”但斌說，“過去十幾年之間，在萬科任何壹個歷史高點持有，到現在都是很大的回報。”
對於市贏率，他也有著獨到的見解：假如壹個企業市盈率現在是50倍，如果它以每年50%的速度增長，僅僅三年之後就會降到15倍，處於壹個較低的估值。根據他的研究，全世界最偉大的企業，股價基本上都是成45度的斜率往上走的，“真正的好企業，從長期來看，是絕對不會套住投資者的。”
烏龜式投資策略
“買最好的企業，長時間堅持持有”，這是但斌常常掛在嘴邊的壹句話。在投資的時候，他並不把自己看成是市場分析專家，也不是宏觀分析師，或者證券分析師，而是企業分析師。因為他相信，長期而言“股票絕不可能表現得比企業更好”，選擇傑出企業是我們成功的關鍵。
在但斌的投資哲學當中，有這樣壹條：像烏龜壹樣去投資。在成立私募基金公司的兩年當中，他經歷了中國股市由“熊”到“牛”的巨大轉變。有的基金公司在這兩年的回報率是20倍，甚至30倍。但東方港灣的回報率僅為10倍。在購買自己的信托產品之前，他都會向客戶說明：我們拒絕炒作短線與市場熱點，我們不會承諾能讓您快速致富。
在但斌看來，那些回報率超高的基金無異於壹群兔子，而自己則更像壹只烏龜。“既然是比賽，那麽只有跑完全程才有可能會勝出。兔子雖然跑得快，但它的壽命沒有烏龜長，所以最後勝出的壹定是烏龜。”所以他從不與其他公司比業績，總是默默地做著他認為正確的事情。
“為什麽會是烏龜？第壹，烏龜能耐得住寂寞，慢慢地爬，穩穩地前進，最終會走得更遠；第二，我們稱膽小鬼為“‘縮頭烏龜’，盡管是貶義詞，但烏龜有堅固外殼，每當聽到風吹草動，便迅速將頭縮進殼內，規避風險。烏龜的風險意識與本能是值得我們投資時學習的。”在回答這個問題的時候，但斌很鄭重。
為了規避系統風險，但斌在選擇股票時，會投資幾家相互不太關聯的優秀企業。同時他深知，盡管可選擇的公司不少，但真正傑出的企業卻並不多。所以他采取了“相對的集中”策略：消費品、金融、地產等幾個行業中最優質的企業。“多做多錯，每年持有1只股票，和同時持有50只股票，明顯前者賺錢的概率大。”
尋得價格合理的卓越的企業，自然會買進，那麽何時賣出呢？理論上講，好企業最好永遠持有它，但斌選擇賣出的時候只是在它被市場高估太多；或者企業進入衰退期；以及發現了更好的企業。
在東方港灣投資的整個過程中，但斌賣出股票的情況寥寥無幾。“深赤灣、鹽田港(15.61,0.37,2.43%,進入該吧)，雲南白藥和張裕減持了壹些，但是張裕B(47.110,-1.39,-2.87%,進入該吧)股沒有賣，更早的時候還有深南電。其實這些股票也還是不錯，主要是估值原因。其它股票更有吸引力，就換壹下。”他認為，如果真的能夠發現非常偉大的企業，不斷帶來驚喜，為什麽要賣掉它？賣掉之後想再買回來，很有可能意味著機會的喪失與成本的上升。
在投資中，壹個人最難做到的就是堅持。“找到好企業，長期持有”，看上去很簡單，但人們總是想快壹點賺錢，再快壹點。對此，但斌打了個有趣的比喻：壹個和尚去面壁，壹直坐在那裏，10年、20年，他就成了高僧，可是有多少和尚成了高僧呢？打坐是多簡單的壹件事，但堅守下來又是那樣困難。
香港1977年到1997年這段時間中，早期有幾百家上千家房地產企業，後來只剩下壹些大企業，現在香港大的地產企業兩三千億港元市值。房地產企業的長期趨勢是越來越集中，現在萬科是300億元左右市值，如果說10到15年後萬科還是中國最大的房地產公司之壹，5000億元的市值很正常，可是又有幾個人能將萬科的股票從現在壹直持有到15年之後？
做壹只與時間賽跑的烏龜
在過去60年中，美國的通貨膨脹是1000%，英國是4000%。通脹是必然的，它無聲無息地吞噬人們的財富。怎樣來抵抗通貨膨脹，通過什麽方式保值增值、延續財富？要持有什麽樣的資產度過漫長的歲月？我們要持有什麽樣的資產才能夠保證我們的財富不受損失？對此，但斌有著自己簡單而深刻的理解。
實際上，在過去的100年當中，美國市場的平均回報率是10.4%，它其中5%是來自分紅，4.8%是來自盈利的增長，只有0.6%來自市贏率的變化，也就是股價的漲跌。可惜的是，絕大多數的投資者，並不看重分紅和企業內生性增長，他們盯住的是0.6%股價的波動，長期來看，這是沒有價值的。因為短期的波動，很快就會被長期的曲線所抹平。
但斌看來，大起大落是投機，而持續盈利才能稱為投資：財富管理不是半年、壹年、幾年，是壹生的、甚至是穿越幾代人的壹個目標。而要真正做到投資而非投機，最重要的就是，把財富交給時間來增值。
“我不是在與跑得比兔子還快的那些投資者賽跑，我是在孤獨地與時間賽跑。”但斌說，有些投資者總是企圖把別人口袋的錢，贏到自己口袋裏來，把股市看成是壹個賭場；他們始終沒看到，股票本身就能帶來利潤，這是壹個正和博弈，而不是妳死我活的零和博弈。
人生常常是在得不到時的痛苦與得到之後的厭倦之間徘徊，這樣的人其實總是有很多短期的目標，所以才會不斷重復痛苦與厭倦。在但斌眼中，價值投資是壹種信仰，它可以讓人擺脫這種低級循環。
《時間的玫瑰》增訂本，在封面和作者簡介上我刪除了“華人傑出投資者”的說法，在第1版時，我曾經去掉了許多誇張之詞包括“華人傑出投資者”也曾極力想將它拿掉，壹方面我希望“羞答答的玫瑰靜悄悄地開”，想讓《時間的玫瑰》隨著時間靜靜流淌；另壹方面也是因為我知道自己距離這個目標非常遙遠，但拗不過出版商的堅持，因此只能在增訂版的時候，將它回歸到我想要的平常人狀態。我用了壹句話來替代 ——“投資考驗的是我們思考的極限——壹種蘊涵在心靈深處的力量。”這也是我對投資到目前為止，最深刻的感悟和理解。
《時間的玫瑰》增訂本刪節了幾篇文章，新添加了約16篇文章，談估值、風險和人生感受的各有幾篇。