醫藥產業是當今世界最具競爭力的高科技產業之壹，其R&D活動普遍具有高投入、高風險、長周期的特點。投入之高，說明醫藥制造業新藥研發是尖端技術，研發成本高，需要大量的資金、技術和人力。高風險表現在醫藥制造業的R&D和生產具有很強的不確定性。除了R&D失敗的風險，還有仿制藥和市場不確定性的風險。周期長源於新藥研發的以下四個階段:早期藥物探索階段、臨床前研究階段、臨床試驗階段和審批上市階段，從研發到市場導向往往需要較長的時間。
醫藥行業的上述特點使其在融資上往往存在諸多困難，但高風險、高回報的特點又使該行業受到風險投資家的青睞。這兩個因素使得風險投資成為制藥行業的重要融資方式。同時，風險投資也是國際公認的衡量壹個行業創新創業水平的晴雨表。壹個行業或地區的風險投資水平越高，其創新創業活力就越高。因此，風險投資對醫藥產業的良性發展具有重要意義。
政策背景
近年來，如何完善醫藥產業風險投資機制逐漸成為我國醫藥產業政策的重點之壹。其中，最具代表性的以風險投資為主的中央級醫藥產業政策是國務院辦公廳2015年發布的《中醫藥健康服務發展規劃(2015-2020年)》，以及隨後出臺的《關於促進醫藥產業健康發展的指導意見》(以下簡稱《意見》)。《規劃》和《意見》明確指出，要加快完善醫藥產業風險投資機制，具體為:
《規劃》指出，要鼓勵多元化投資，加快市場培育；通過政府引導，推動設立由金融和產業資本出資的健康產業投資基金，統籌支持中醫藥健康服務項目。拓寬中醫藥健康服務機構及相關產業發展的融資渠道，鼓勵社會資本投資運營中醫藥健康服務項目，新增項目優先考慮社會資本。支持中醫藥健康服務創業投資企業發展，規範股權投資企業發展。鼓勵各類創業投資機構和融資擔保機構在中醫藥健康服務領域創新新業態和小微企業開展業務。
《意見》指出，采取多種合作形式，推進醫藥企業海外並購、股權投資和風險投資。創新資金支持，采用獎勵、註資、應用示範補貼等方式。，支持應用示範和公共服務平臺建設等具有較強公共服務性質的項目。運用和引導產業投資、風險投資等資金，支持創新產品研發和產業化建設中有收益、有競爭力的項目，支持具有創新發展能力的骨幹企業和產業聯盟，整合產業鏈上下遊資源。
鑒於醫藥制造業的特點和風險投資在醫藥產業政策中的重要地位，運用標準化的計量方法評估醫藥產業政策對醫藥產業風險投資的影響具有重要的現實意義。本文將以2015之後的規劃和意見的實施作為外生影響，通過雙差法識別其對醫藥行業風險投資行為的影響，為未來相關政策制定提供實證依據。
經驗模型設置
本文將《意見》的實施視為外生沖擊，采用雙差法(DID)以醫藥行業為實驗組，以其他制造業為對照組，檢驗醫藥行業政策對醫藥行業風險投資的影響。雙差法可以有效地檢驗實驗組和對照組在政策實施前後是否存在顯著性差異。本章的基準回歸模型設置如下:= α +1×+，？1++ + +( 1)
其中下標I代表不同行業，下標C代表不同省份，下標T代表不同年份。例如，解釋變量Yict是T年C省行業I的風險投資事件數加上對數。核心DID解釋變量是分組虛擬變量treari與政策實施時間虛擬變量yeart的交互作用t:如果行業I是醫藥制造業，則treari的值為1，否則為0；Zi，t-1是其他控制變量，包括行業固定資本、營運資本、年末從業人數、城鎮人均GDP等壹系列可能影響風險投資的因素。，和分別是行業、省份、時間的固定效應，是模型中不包含的誤差項和其他影響因素。由於固定效應是可控的，基準模型中的treati系數和yeart系數分別被區域固定效應和時間固定效應吸收，因此模型中不需要單獨包含分組虛擬變量和時間虛擬變量。
實證結果
1.基準回歸結果
表1給出了醫藥行業政策對醫藥行業風險投資影響的基準回歸結果。括號內為估計系數的標準差，*、* *和* *分別表示估計系數在10%、5%和1%的統計水平下顯著。其中,( 1)欄中的結果控制行業和城市的固定效應,( 2)欄在(1)欄的基礎上增加了壹系列相關控制變量,( 3)欄控制年份的固定效應。可以看出，不管是否加入控制變量，也不管是否控制固定年份效應，核心解釋變量的系數至少在1%的統計水平上顯著為正。具體來看，在《規劃》和《意見》實施後，醫藥制造業的風險投資額較其他制造業增長了23.3%左右。這壹回歸結果表明，醫藥產業政策對醫藥產業風險投資有明顯的促進作用。
2.平行趨勢檢驗
基準回歸顯示，受醫藥行業政策影響，2015之後，中國醫藥行業的創投事件數量較其他行業顯著增加。但這種影響可能是由事先存在的系統差異造成的。如果是，則嚴重違反了雙差法中重要的平行趨勢假設，會造成模型估計結果的嚴重誤差。為了檢驗雙差法是否適用於研究醫藥產業政策對醫藥產業風險投資的影響，我們查閱了權威文獻，並采用事件分析法對平行趨勢進行了檢驗。具體測量模型如下:=+σ ≠ 1×+。1++ + (2)
平行趨勢檢驗結果分別如圖1所示，意見和規劃實施前虛擬沖擊變量的系數βj不顯著。2015以後，實驗組和對照組開始出現明顯的差異。結果表明，在政策實施前，實驗組和對照組的創業活動變化趨勢與基期沒有顯著差異，說明本文采用的雙差法不違反平行趨勢假設。
3.機理檢驗和異質性分析
通過對相關文獻的梳理，政府引導可能是醫藥產業政策影響醫藥產業風險投資的重要途徑，政府引導基金的設立是風險投資常用的引導機制。因此，我們通過用政府引導基金替換基準回歸中的解釋變量來測試該機制。從表2(1)欄的結果可以看出，機制檢驗的結果在1%的統計水平上顯著為正，說明政府引導基金是醫藥產業政策引導我國醫藥產業風險投資行為的重要機制。
此外，地區差異是中國經濟發展的重要特征。我們用異質性檢驗的方法來分析東部地區和中西部地區的醫藥產業政策對風險投資的影響是否存在差異。表2第(2)欄的結果表明，醫藥產業政策對東部地區和中西部地區的風險投資有正的促進作用，但對東部地區的促進作用更強。原因可能是東部地區經濟水平更高，風險投資機制更完善。
結論和建議
以規劃和意見的實施為外生沖擊，運用雙差法考察了醫藥產業政策對我國醫藥產業風險投資的影響。研究發現，政策實施後，我國醫藥行業的風險投資額較其他制造業增加了約23.3%。這種效應在1%的統計水平上顯著，通過了平行趨勢檢驗。
機制檢驗表明，政府可以有效引導醫藥行業風險投資的發展，未來可以通過設立政府引導基金來引導其良性有序發展。異質性檢驗結果表明，政策對醫藥風險投資的促進作用在東部地區會更強，這可能是由於政策資源的傾斜和經濟水平的差異，但這種情況未必有利於醫藥產業的區域均衡發展。風險投資在醫藥行業的發展中起著非常重要的作用。未來，政策制定者不僅要關註資源配置的效率，還要幫助醫藥行業的風險投資在不同地區均衡發展。